2026 yılının ilk çeyrek Hazine nakit gerçekleşmeleri, maliye politikasının sürdürülebilirliği açısından önemli bir dönüm noktasında olunduğunu ortaya koyuyor. Bir yandan bütçe disiplini ve faiz dışı fazla hedeflerine ulaşma çabaları sürerken, diğer yandan artan borçlanma ihtiyacı ve yükselen faiz yükü dikkat çekiyor.

Bu çeyrekte Hazine, 618,3 milyar TL’lik nakit açığını karşılamak amacıyla net 533 milyar TL borçlanma gerçekleştirdi. Bu borcun 458,6 milyar TL’si (yüzde 86) iç borçlanmadan, 74,4 milyar TL’si ise (yüzde 14) dış borçlanmadan elde edildi.

Geçen yılın aynı dönemine kıyasla dış borçlanma kalemi, 74,4 milyar TL ile artış gösterdi. Ancak Mart ayında dış borçlanmada net kullanım -5,9 milyar TL olarak kaydedildi; bu durum, dış borçlanmaya gitmek yerine yalnızca geri ödemelerin yapıldığını gösteriyor.

Mart ayındaki olumsuz dış borçlanma durumu, Hazine’nin küresel piyasalara erişim sağlamak yerine iç piyasalardan borçlanmayı tercih ettiğini ve bu yolda adeta zorunlu kaldığını ortaya koyuyor. Şubat ayı sonlarında başlayan savaş, petrol fiyatlarında artış ve tedarik sorunları ile birlikte enflasyon beklentilerini bozdu; ayrıca kısa vadeli sermayenin hızla çıkışı Merkez Bankası rezervlerini azalttı. Ekonomik büyüme oranındaki beklentilerin altında kalması, cari açık ve finansal istikrar üzerindeki olumsuz etkiler CDS priminin 215’ten 310’a kadar yükselmesine yol açtı. Bu nedenle Hazine, Mart ayında dış piyasalar yerine iç piyasayı tercih etti.

Nakit açığının finansmanında iç piyasanın belirleyici rolü, iç borçlanma kullanımının 330,9 milyar TL, ödemelerin ise 191,3 milyar TL olmasına neden oldu. Böylece iç borç çevirme oranı yüzde 173’e yükseldi. Hazine, ödediği anaparanın çok üzerinde yeni borç alarak yalnızca vadesi gelen borçları çevirmekle kalmayıp, piyasadan ek likidite çekti.

İç borç çevirme oranının yüksekliği, piyasadaki likiditeyi Hazine’ye yönlendirerek özel sektörün krediye erişimini zorlaştırma riski taşıyor. Bu durum, “dışlama etkisi (crowding-out)” riskini artırabilir. Kamu borçlanmasının artması, finansal kaynakların özel sektörden alınarak kamuya yönlendirilmesine yol açabilir, bu da kredi koşullarını sıkılaştırabilir. Dolayısıyla, para politikası ile maliye politikası arasında bir gerilim oluşma potansiyeli taşımaktadır.

Mart ayında -48,9 milyar TL’lik faiz dışı açık ortaya çıksa da, ilk çeyrekte faiz dışı fazla 248,3 milyar TL olarak kaydedildi. Bu durum, devletin faiz dışı giderlerde tasarrufa gittiğini ve gelir kalemlerini enflasyonun üzerinde bir hızla artırdığını gösteriyor. Ancak bu durumu borç faiz ödemeleri gölgeliyor. Yıllık bazda faiz ödemelerinin yüzde 103 oranında artması, bütçe üzerindeki en büyük yükün giderek daha fazla faiz yükü haline geldiğini ortaya koyuyor.

Borçlanma, toplam faiz ödemelerini karşılamaya yetmediğinde, her ay yapılan yüksek tutarlı iç borçlanmalar faiz yükünü artırarak bir “borç-faiz kısırdöngüsü” riski oluşturuyor.

Hazine nakit gerçekleşmeleri içinde “banka kullanımı” kaleminde de önemli bir gelişme yaşandı. Mart ayında 279,5 milyar TL’lik açık, sadece yeni borçlanma ile değil, aynı zamanda 145,1 milyar TL’lik banka kullanımı ile finanse edildi. Bu durum, Hazine’nin açığın finansmanında klasik borçlanma araçlarının yanı sıra, kendi likidite tamponlarını devreye soktuğunu gösteriyor. Hazine, bankacılık sistemi üzerinden net borçlanma yerine mevcut mevduatını ve nakit rezervlerini kullanarak finansman sağladı.

Bu eğilim, ilk bakışta borçlanma ihtiyacını sınırlayan bir tercih gibi görünse de, gelecekte daha güçlü bir borçlanma baskısı yaratma potansiyeline sahiptir. Hazine’nin nakit tamponunun zayıflaması, ilerleyen dönemlerde daha yüksek ve maliyetli borçlanma ihtiyacını gündeme getirebilir.

Kısa vadeli nakit yönetimi sorunlarının ötesinde, asıl yapısal sorun iç borç stokundaki uzun dönemli eğilimde yatıyor. 2008 yılında 275 milyar TL seviyesinde olan iç borç stoku, günümüzde 9 trilyon TL’ye yaklaşmış durumda. Bu artış, sadece miktar olarak değil, aynı zamanda borçlanma enstrümanlarının çeşitliliği açısından da yapısal bir dönüşümü beraberinde getirmiştir.

2026 yılı ilk çeyreğine ait Hazine’nin nakit dengesi ve borçlanma verileri, Türkiye ekonomisinin mali yapısında bir “ikili gerçekliği” gözler önüne seriyor. Bir yanda gelir performansı ve faiz dışı fazla elde etme çabaları, diğer yanda hızla artan borç stoku ve yükselen faiz yükü yer alıyor. Bu durum, kısa vadede yönetilebilir görünse de, orta ve uzun vadede borç-faiz kısırdöngüsü riskini daha görünür hale getiriyor.

Maliye politikasının önündeki esas zorluk, sadece bütçe disiplinini sağlamak değil, aynı zamanda borçlanma yapısını daha sürdürülebilir ve düşük maliyetli bir çerçeveye oturtmaktır. Likidite yönetimindeki sıkışıklığın aşılması, mali disiplinin yanı sıra güven odaklı yapısal reformlar ve etkili borç yönetimi ile mümkün olacaktır. Eğer borçlanma maliyetleri (faiz, CDS vb.) düşürülemezse, Hazine, mevcut borçların faizini yeni borçla ödeme döngüsünden çıkmakta zorluk yaşayabilir.